中金 • 走近Analyst | 杨鑫：于无色处见繁花

如果说一份深度、颇具前瞻性的研报是一艘船只，带领投资者在纷繁复杂的标的中发现价值；那么，一位优秀、负责的分析员便是掌舵者，承担着把握正确航向的重任。了解分析员、信任掌舵者，或许更有利于发现价值。

本期“走近Analyst”带您探寻中金公司研究部交运物流出行首席分析师杨鑫的故事。

初见杨鑫，一身干净利落的灰色西装，自然的中长发用蝴蝶结发卡轻轻绾好。她总是笑盈盈的，眉眼弯弯似月牙一般，端庄中尽显温柔。

很难想象，眼前这位优雅的女性，曾经为了研究集装箱运输行业，一次次登船拜访，风尘仆仆，不辞辛劳。

“很少有女生上船，一般也不让，但我想把这个行业研究透彻，就会想尽办法争取机会。那时每天除了睡觉，不停在想这个行业是怎么回事，为什么，同时不停地印证。”

也是从那时候开始，杨鑫知道自己适合分析员这份工作。

卖方研究的工作强度极大。在她看来，能在这一行业坚持超过10年的人，一定是因为真心喜欢这份工作。

在中金的16年里，也曾有不少来自其他机构的橄榄枝，其中不乏全球知名投行，但都被她婉拒，甚至连简历都没提供。她热爱分析员的工作，更热爱中金“以人为本，以国为怀”的文化氛围。

2020年年中起，中金研究部陆续推出一系列联合覆盖的大报告，这些报告涵盖数字经济、碳中和、科技创新等关乎国家发展的重点领域，杨鑫都深度参与其中。她觉得这一参与过程，是在用集体的智慧为中国社会提供正能量，颇有意义。

旁人眼里，杨鑫总是这样从容淡然，有理想有格局，却并不强求。问她如何做到，她却觉得是交运这个行业赋予了她这些。

“这个行业周期性很强，2008年，我们写了一篇报告叫做《盛宴不再，准备过冬》，此后就没再推荐过航运板块。一直到2019年，我们才又写了一篇《十年等一回：航运市场周期分析》。研究交运的人，多少会体会到‘坐冷板凳’的滋味，但这其中也有很多美妙之处。”谈及自己研究的行业，杨鑫脸上多了一份骄傲。

十年，等待的不仅是航运向上周期的到来，也是坚守在这个行业里的分析员们用耐心与踏实浇灌出的硕果。

以下为采访实录：

 Q  您大学读的是什么专业？

杨鑫： 我是1998年考进北大经济学院，入学时的专业叫保险，后来更名为风险管理与保险。当时大课都是整个经院一起上，所以相当于学的是经济金融加上保险精算方面的内容。

 Q  后来为什么选择研究交运行业？

杨鑫： 一般来说，如果刚加入公司时没有相关工作经验，研究什么行业就不是自主选择的，而是被赋予的，我觉得这也是一种缘分。

我从2005年6月开始在中金实习，2006年1月18日正式入职，起初看的是城市燃气行业，到2006年中就改看航运业了。那时候A股市场的航运股还很少，也没那么重要。但不久以后航运的大周期拉开了帷幕，之后一系列航运公司上市，都是我们写的报告。

印象特别深刻的是2006年10月，我们开始为招商轮船IPO撰写投资价值研究报告，那是我经历的最辛苦的一个IPO。

招商轮船主要做油轮和干散货，这个行业复杂，历史悠久，最关键的是由国外定价。招商局集团的最高领导非常重视那次IPO，所以我压力也很大。我记得当时写的报告详细到连附录都标注了名词解释。

2007年，我们又要为中远的上市撰写投资价值报告，他们主要业务是集装箱运输。那时我看得非常深入，每天除了睡觉，几乎都在想这个行业，怎么回事？为什么？同时想办法印证，跟公司聊、去船上跑……很少有女生上船，一般也不允许你上。现在回看当年自己一字一句写的报告，感触颇多。

Q：您刚刚提到的招商轮船的报告大概花了多长时间写出来？

杨鑫： 写报告其实并不慢，关键是要把结构想清楚。等真正想清楚后，再执笔写，几天就写完了，当然之后还要不停修改，甚至重新计算，修改估值，小至几分钱几分钱的调整，但是觉得挺开心。

从那时候，我就发现自己适合这份工作。我觉得做卖方超过10年的人，一定不是因为物质原因，而是真心喜欢这个工作。否则以卖方的工作强度，如果不喜欢还能干10年，很可能会抑郁的。

 Q  听说您成长非常快，入行一年多就奠定了业内的地位，能聊聊那段经历吗？有什么经验可以分享？

杨鑫： 我一直很感谢当时带我的领导，梁耀文（Brian Leung），他是香港人，以前他在外资投行工作，从RA（研究助理）一路升上来，基本功极为扎实。那时国内卖方还不太懂基本面研究，更没有完整的体系，他教给我非常严谨的研究体系，而且帮我修改报告的措辞、理清分析逻辑、看我的模型各方面有没有错误、有没有配平……我写出来的东西差不多他都会改，Brian的指导是系统而且详细的，对我的帮助特别大。

现在我对我们组员的态度也是这样，组内同事的每篇报告我都会看；以前甚至报告的结构、发布时间也是我来定。现在因为报告太多，加上管理工作非常忙，会稍微“抓大放小”一些。

新人刚开始不太会写，总要有人教。我一直都告诉他们，你自己吃的“堑”有限，最好是“看别人吃一堑自己长一智”，我希望他们不要踩到前人曾经掉进的坑里面。

Q：他们的反馈如何？会不会觉得您太严格了？

杨鑫： 肯定会的，不过都能够理解。一位组员曾经跟我说过，当时他写一篇公司的首次覆盖，还有一篇行业报告，几十页的报告，我逐字逐句给他改，他觉得特别感动，因为入行这几年从没有人这样认真带他，内心很感激。我想他们的感受，跟我对梁总的感激是一样的。

 Q  除了指导写报告外，您平时还会和他们分享什么经验？

杨鑫： 我常跟组员们说，交运是一个“于无色处见繁花”的行业。

为什么这么说呢？

首先坦白讲，交运其实算是冷门行业。它的周期性非常强。举个例子，2008年，我们写了一篇报告叫做《盛宴不再，准备过冬》，此后就没再推荐过航运板块。一直到2019年，我们才又写了一篇报告叫《十年等一回：航运市场周期分析》。研究这个行业的人，多少会有些“坐冷板凳”的感受。

除此之外，基金在整个交运板块的配置也都非常少，持仓比基本稳定在1.5%左右，最高的时候也没有超过3%。再加上这个行业的数据一般比较全，基金经理他们不一定需要和我们学，这对于卖方分析员来说是比较劣势的，打分派点可能会相对少些。

但就是在这样一个平平淡淡的行业里，我们仍然可以收获很多。

像我的话，这么多年一直都在学习新的知识，刚开始看港口铁路，然后是航空，2016年开始又看物流，还是挺有意思的。这个行业，涉及面非常广，比如货运，我们得了解中国从哪儿进口矿石？出口些什么东西？这些就与大宗商品、出口行业有关；再比如物流的效率，又与电商有关。

研究交运还有一个好处在于它的数据很全，可以用Top-down的方式来分析。我们依靠一些数据就能分析出很多东西，对锻炼基本面分析的能力很有帮助。

我希望告诉组员们的是，即使在冷门行业，我们也可以创造出巨大价值。从个人发展的角度来讲，只要你努力去做到这个行业的第一第二，打分派点不会低；况且卖方分析师是个复利的职业，你一直坚持在这个行业深耕，相信你的人就会越来越多；从推动行业、国家发展角度来说，我们也可以做很多。我们组从去年开始经常给知名物流企业的创始人和高管培训，他们都是在这个行业里打磨了几十年的人，比我们更资深，也比我们经验丰富，为什么还愿意听我们的培训？就因为他们更多地忙于daily operation，比较少抬眼看世界。而我们提供的是一个跨界的比较，一个更高的视角，还有看世界的窗口，告诉他们如何才能契合中国发展，同时向世界顶级的物流公司看齐，帮助中国企业走出去，助力产业升级。

现在中国的物流仍比较低效，尤其是To B物流，从业人员是美国的10倍，但货运量只有美国的2倍，所以我们就需要跟物流部门以及物流公司交流，帮助他们提高效率。目前中国物流行业已是15万亿的大市场，省一个百分点就是1000多亿。如果我们能做点实实在在的贡献，那不是挺好吗？

 Q  您刚刚说的这些理想情怀，是受其他人影响吗？比如说公司的前辈？

杨鑫： 我觉得是的，中金公司的传承很清晰，“以人为本，以国为怀”是中金刻在基因里的东西。

我们研究部从2020年7月开始写数字经济的报告，9月出版；之后大约每半年就会出一篇大报告，比如碳中和、科技创新等等。这些大报告协调了很多行业共同完成，很有意义，也是中金研究区别于其他卖方研究很重要的一点。

我比较深入地参与了这几篇报告，只要是能听的讨论，我都尽量去听。在这个过程中，我们可以从不同行业组那里学到很多东西。参与这个过程，也是在为国家做贡献，用我们的智慧为中国社会提供正能量和一些政策建议。

我个人非常喜欢做这个事情，这件事比单纯地研究股票、推荐股票站位更高、更有意义。

 Q  这些联合覆盖大报告，是中金区别于其他卖方的重要一点。除了这点外，您觉得中金研究的优势是什么？尤其交运组，在市场上名列前茅，您觉得能走到今天的原因是什么？

杨鑫： 首先我们有很长时间的数据库积累和深厚的知识沉淀，这是中金独有的。

在这个基础之上，我觉得人才培养也非常重要。去年我把启斌（冯启斌，中金研究部交运物流出行行业分析师）招过来，他对我们组贡献非常大：他来自实业，对快递物流行业有很深的见解；他还做过HRD，能帮助提高全组的管理效率。一个团队如果想持续保持第一名，一定是需要持续的人才梯队。现在我们人才梯队搭建好了，各方面知识的积累也很扎实。

Q：交运组团队氛围如何呢？

杨鑫： 我们团队氛围特别好，大家像一家人一样。其实我挺感激他们的，他们都这么优秀，肯来跟我学，还这么努力工作，我觉得应该要感激。

我们组员碰到生活上的问题，第一个想到的也是找我和启斌商量，我们之间非常close，他们就像弟弟妹妹那样，我希望让他们每个人都得到最好的成长。

Q：他们私下叫您杨总还是鑫总？

杨鑫： 他们不叫杨总也不叫鑫总，都叫我鑫姐。我原来还觉得自己很年轻，17年干下来，现在市场上的同行大多数都比我年轻了。

 Q  最后想问问您，17年的研究下来，会觉得累吗？

杨鑫： 其实当你喜欢这份工作的时候，“很累”只是身体上的累，但心理上不会觉得累，也就不太需要放松。