当前时点如何看快递板块投资？【安信交运明兴团队】

前言

我们在5月24日发布的快递行业中期策略《价格拐点将至，期待破局》报告中提出“在当前政府监管强化背景下，快递行业价格竞争有望阶段性缓解，我们看好2021H2快递龙头的业绩、估值双升。”

近期快递板块关注度提升，当前时点我们如何看快递板块投资？本篇报告，我们将结合前期对公司和快递加盟商的一线调研，回答当前市场最为关注的以下问题：

1、为什么判断下半年出现价格拐点？

2、价格拐点出现后，快递企业业绩弹性有多大?

3、如何看极兔等新入局者？

4、电商快递未来的竞争格局展望？

5、当前时点如何看顺丰？

1、为什么判断下半年出现价格拐点？

我们认为今年政策是最大的变量。4月22日，浙江审议通过了《浙江省快递业促进条例（草案）》，草案规定，快递经营者不得以低于成本的价格提供快递服务；《草案》出台后，作为全国快递价格风向标的义乌地区价格已经出现企稳（根据国家邮政局数据，2021M3/M4/M5义乌单价同比降幅为21%、15%、11%）；从我们5月调研义乌加盟商反馈情况来看，头部快递品牌价格已经恢复至去年旺季水平；义乌价格企稳后，市场比较担忧其他产粮区竞争加剧，而实际我们看到广州、东莞等主要产粮区价格并未恶化，后续我们也看到了上海、湖南等地邮管局召开企业座谈会“整顿无序低价竞争”；从上市公司数据看，4、5月份的单价同比降幅出现了不同幅度的收窄，环比总体趋于稳定；展望下半年，考虑到7、8月份为传统淡季，价格战或仍有压力，但从9月旺季开始，价格压力有望大幅缓解，同时考虑到去年同期单价基数较低，我们预计下半年有可能出现个别月份单价同比转正，这将是电商快递上市以来首次单价转正。

对于政策的持续性我们认为将常态化。从政策出台的背景看，过去行业经历惨烈的价格战，派费不断下调，基层网点生存压力大，网点动荡问题时有出现，快递员的基本权益受到广泛关注，近日七部委联合印发《关于做好快递员群体合法权益保障工作的意见》，《意见》针对不正当市场竞争、区域差异化派费等问题提出了相应措施；对于快递员的权益保障，我们认为需要总部和加盟商共同承担责任，尽管这短期或将使快递企业成本增加（增加的成本也可能转移到上游电商），从长期来看我们认为将利好头部快递企业，只有网络稳定、加盟商盈利能力强的快递品牌才能更好的保障快递员权益。

2、价格拐点出现后，快递企业业绩弹性有多大？

快递包裹标准化程度高，规模效应非常明显，单票成本逐年下降（2014-2020年前三名电商快递企业单票成本平均下降50%），而近年单票利润的下滑主要是由于价格战导致单票价格下降幅度更大；而单价一旦出现拐点或降幅收窄，考虑到成本还有下降空间，快递企业的利润的弹性较大。以韵达2020年数据为例，单价波动1%，利润影响2.5亿（是2020年利润的18%）。下半年我们假设韵达Q3/Q4业务量增速均为25%，单价降幅为6%/5%，单票成本降幅8%/6%，对应归母利润同比增幅为51%/53%，业绩改善弹性大。

3、如何看极兔等新入局者？

与市场观点不同，我们认为极兔的出现反而加速了电商快递的分化，极兔初期激进的价格策略对二梯队快递企业冲击较大，第三、第四名份额出现了明显下滑。另外，极兔的崛起是流量、加盟商、资本三者共同推动，加盟制全国网络快递的门槛已经非常高，往后看快递行业很难有新的入局者。

4、电商快递未来的竞争格局展望？

从长期视角看，我们认为未来电商快递有可能会长期存在3家左右。不同于美国，美国电商兴起时，快递行业已经进入成熟阶段，中国电商快递伴随电商起来，二者发展相辅相成，电商平台对快递最终格局将产生影响，从电商平台议价能力看，不希望物流履约环节一家快递企业垄断，且考虑到中国巨大的快递市场容量，最终可能存在3家左右。 

5、当前时点如何看顺丰？

短期看，考虑到下半年旺季、以及资本开支节奏放缓（上半年投入力度较大），我们预计顺丰产能利用率将有所提升，下半年有望看到顺丰基本面的拐点；中长期看，顺丰传统快递产品不断丰富，快运、冷链、供应链等新业务保持高增长态势，我们看好其长期发展。 

投资建议：当前时点我们继续看好快递龙头。短期视角看，在行业监管强化背景下，行业价格战出现阶段性缓解，考虑到快递企业在规模效应带动下单票成本仍有改善空间，我们预计2021H2快递企业盈利有望明显改善；中长期视角看，线上渗透率持续提升背景下，快递行业需求增长确定性较强，新兴电商平台崛起后，快递企业客户更加多元化；供给端新入局的加入，我们认为将加速头部企业的分化，同时，在强规模效应+网络效应下，快递行业进入门槛大幅提升，格局稳定后，行业龙头将充分受益份额与盈利提升。从投资标的看，A股重点推荐电商快递龙头韵达股份（2021H2业绩弹性大），有望在下半年迎来基本面拐点的顺丰控股，同时关注圆通速递，美股看好中通快递。

风险提示：价格监管政策执行力度不及预期；下半年需求低于预期，价格战恶化，单票成本改善幅度不及预期，导致文中提及的快递企业业绩低于我们测算值。